Comment calculer le taux d’actualisation à utiliser dans une analyse des flux de trésorerie actualisés (DCF) – Pour les entrepreneurs


Nous examinons comment calculer le bon taux d’actualisation à utiliser dans une analyse des flux de trésorerie actualisés (DCF). Cet article est un supplément à un article de blog intitulé «Quelle est votre VRAIE valeur à vie client (LTV)? – DCF apporte la réponse ».

Mes remerciements à mon partenaire Stan Reiss, qui a co-écrit cet article avec moi, en fournissant toute l’aide d’experts en mathématiques.

Dans ce billet de blog, nous expliquons pourquoi il est important d’appliquer des remises aux flux de trésorerie futurs lors du calcul de la valeur à vie d’un client (LTV). Cette analyse des flux de trésorerie actualisés (DCF) nécessite que le lecteur fournisse un taux d’actualisation. Dans l’article du blog, nous suggérons d’utiliser des valeurs de remise d’environ 10% pour les entreprises publiques SaaS et d’environ 15 à 20% pour les startups au stade précoce, en se penchant vers une valeur plus élevée, plus il y a de risque pour la startup de pouvoir l’exécuter. planifier pour l’avenir.

Le taux d’actualisation doit être le WACC de l’entreprise

Toute théorie financière est cohérente ici: chaque fois que les managers dépensent de l’argent, ils utilisent du capital, ils devraient donc réfléchir à ce que ce capital coûte à l’entreprise. Il peut y avoir de nombreuses sources de capital, et la moyenne pondérée de ces sources est appelée WACC (Weighted Average Cost of Capital). Pour la plupart des entreprises, ce n’est qu’une moyenne pondérée de la dette et des capitaux propres, mais certaines pourraient avoir des structures préférées étranges, etc., ce pourrait donc être plus que deux composants.

Pour calculer le WACC, on multiplie le coût des fonds propres par le% des fonds propres dans la structure du capital de l’entreprise, et y ajoute le coût de la dette multiplié par le% de la dette sur la structure de l’entreprise. Étant donné que l’intérêt sur la dette est une dépense avant impôts, le coût de la dette est réduit du taux d’imposition (il est effectivement déductible des impôts).

La formule est

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Ke = le coût des capitaux propres. Cela provient du modèle de tarification des immobilisations (CAPM), décrit ci-dessous.

Kd = coût de la dette. Il s’agit du taux d’intérêt moyen sur la dette de l’entreprise. Pour être tout à fait correct, c’est le coupon divisé par le valeur marchande de la dette, car la valeur des obligations de la société fluctue, mais généralement cela est trop compliqué pour l’exercice en question et, à moins que la société ne soit en difficulté, il suffit de regarder la valeur comptable.

T = taux d’imposition des sociétés. Le bon chiffre à utiliser est le taux d’imposition marginal puisque vous essayez de prendre une décision marginale, et c’est généralement 35% aux États-Unis.

Ve = valeur des capitaux propres. Capitalisation boursière de l’entreprise moins trésorerie plus dette. Pour une entreprise privée, meilleure estimation – probablement basée sur le prix du dernier tour.

Vd = valeur de la dette. Comme décrit précédemment, le proxy est la valeur comptable.

Simplifier cela pour les startups

Pour la plupart des startups, l’équité est la principale méthode de financement, il peut donc être utile de simplifier les choses et de déclarer que le WACC est égal à Ke (le coût des capitaux propres), ce qui signifie également que le taux d’actualisation doit être égal à Ke.

Calcul du coût des capitaux propres – Le modèle de tarification des immobilisations (CAPM)

Le coût des capitaux propres, Ke, provient du CAPM. Ce que les investisseurs s’attendent à gagner sur leur investissement dans l’action. S’ils concluent qu’ils n’obtiendront pas ce rendement, ils vendront les actions et le prix baissera, s’ils concluent qu’ils obtiendront plus que ce retour, des investisseurs supplémentaires achèteront les actions et le prix augmentera, entraînant finalement la retourner à Ke en équilibre.

La formule de base du CAPM pour Ke est

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  • Rf = taux de rendement sans risque. Une bonne approximation est une obligation d’État américaine d’une durée qui correspond à la période de temps à laquelle un investisseur penserait lorsqu’il détient l’action. Le bon du Trésor à 5 ans est un bon proxy. Aujourd’hui, le bon du Trésor à 5 ans donne 1,7%, le 2,2% à 10 ans, donc un taux sans risque de 2% est un bon indicateur.
  • B (Beta) = Sensibilité du rendement attendu des actions au rendement du marché. Il faut utiliser l’histoire pour estimer. Mathématiquement, c’est la covariance du rendement historique de cette action particulière et du marché divisé par la variance du marché. Donc B = Cov (Rs, Rm) / Var (Rm). La meilleure façon d’y parvenir est d’examiner la version bêta d’actions publiques similaires. Pour les entreprises SaaS publiques, la version bêta semble aujourd’hui être d’environ 1,3.
  • Rm = taux de rendement du marché – ce que les investisseurs attendent du marché. Les marchés publics ont rapporté environ 8% par an au cours de la dernière décennie, et on pourrait penser que c’est un taux raisonnable attendu par les investisseurs. Il pourrait y avoir des opinions différentes (par exemple, le taux de rendement sur 5 ans est beaucoup plus élevé). Si une entreprise est privée, on s’attendrait à un taux de rendement beaucoup plus élevé.

Brancher tout cela pour une entreprise SaaS, on aurait

Ke = 2% + 1,3 (8% – 2%) = 9,8% ~ 10% pour une société SaaS publique.

Pour une entreprise privée ou à risque plus élevé, Ke dépendra de l’hypothèse de Rm (le taux de rendement du marché). La réalité est que c’est très volatil et spécifique à une situation – parfois on peut lever de l’argent bon marché et parfois on ne peut pas. Bien que beaucoup de jugement situationnel doive être appliqué, Cambridge Associates, qui suit les sociétés de capital-risque les plus fortes, revendique un rendement du capital de risque sur 30 ans de 17,7%, et c’est probablement le meilleur indicateur.

Donc, pour une entreprise SaaS privée, on pourrait supposer

Ke = 2% + 1,3 (17,7% – 2%) = 22,4% ~ 20% serait une bonne estimation à utiliser

Pour référence, notre calcul bêta provient de la moyenne des bêtas de Google Finance pour une sélection d’entreprises SaaS publiques:

  • Salesforce.com – 1,33
  • Journée de travail – 1,53
  • ServiceNow – 1.11
  • Netsuite – 1,5
  • LogMeIn – .96
  • Personne en direct – 1,35
  • Articles à la demande – 1.31.

Le nouveau cos public SaaS (ZEN, HUBS, MKTO) n’a pas été public assez longtemps pour calculer une bonne bêta.

Conclusion

Pour les entreprises SaaS utilisant DCF pour calculer une valeur à vie client (LTV) plus précise, nous vous suggérons d’utiliser les taux d’actualisation suivants:

  • 10% pour les entreprises publiques
  • 15% pour les entreprises privées qui évoluent de manière prévisible (par exemple, au-dessus de 10 millions de dollars en ARR, et en croissance de plus de 40% sur un an)
  • 20% pour les entreprises privées qui n’ont pas encore atteint l’échelle et la croissance prévisible

Y a-t-il un argument à faire valoir que les entreprises SaaS en démarrage ne devraient pas utiliser un taux d’actualisation différent des entreprises SaaS publiques, car leur objectif est de montrer qu’elles ont les éléments économiques nécessaires pour devenir une entreprise publique? Oui, il y en a probablement. Nous dessinons un nouveau territoire avec cette analyse, il sera donc intéressant d’entendre les commentaires des lecteurs sur cette question.